Euró, dollár vagy stablecoin? Devizakitettség kezelése a kripto világában

A stabilitás illúziója: Miért nem a technológia, hanem az emberi bizalom a valódi kérdés?

A félbevágott bevásárlólista

Isztambulban, a nagybazár forgatagától nem messze Meral Caglayan és férje, Özcan egy sajátos stratégiát fejlesztettek ki a túlélésre. Már csak este mennek a piacra. Nem azért, mert akkor frissebb az áru, hanem azért, mert "akkor már kicsit alacsonyabbak az árak".

Meral heti költségvetése 50 és 100 török líra között mozog. Ez körülbelül 9-18 eurónak felel meg. "Sosem megyek 100 líra fölé" – mondja. Amikor egy nemzet valutája, mint a török líra, másfél év alatt elveszíti értékének felét, és egyetlen hónap alatt 40%-ot zuhan a dollárral szemben, az emberek élete apró, fájdalmas kompromisszumok sorozatává válik. Ez a jelenség nem egy elvont pénzügyi diagram; ez a félbevágott bevásárlólista, a kihagyott sajtvásárlás, a jövőtől való félelem.

A pénzügyi elemzők ezt a helyzetet "devizakitettségnek" vagy "inflációs kockázatnak" nevezik. De ezek a szavak hidegek és sterilek. Nem ragadják meg azt a zsigeri, mélyen emberi félelmet, hogy a ma megkeresett pénz, amiért keményen megdolgoztunk, holnapra semmit sem fog érni.

Ez a riport nem azt a kérdést teszi fel, hogy egy vállalatnak "hogyan kellene fedeznie (hedge-elnie) a líra-kockázatát". Egy sokkal mélyebb, emberibb kérdést vizsgálunk: amikor a helyi bizalom rendszere összeomlik, az emberek hová menekülnek?

A válasz évezredek óta változatlan: egy "biztonságos" menedékbe. A 20. században ez a menedék a dollár volt. A 21. században egy új jelölt is feltűnt: a dollár-alapú stablecoin.

A központi tételünk azonban a következő: A kockázatot nem lehet megszüntetni, csak átalakítani. A devizakitettség kezelése nem egy technikai probléma, amit meg kell oldani, hanem egy viselkedési paradoxon, amit meg kell érteni. A kérdés az, hogy a török líra lassú, kiszámítható leértékelődésétől való félelmet vajon érdemes-e lecserélni egy kaliforniai bank hirtelen, katasztrofális összeomlásától való félelemre. A válasz nem a technológiában, hanem az emberi pszichológiában és a történelem ismétlődő mintázataiban rejlik.

I. Fejezet: a pánik visszhangja – miért a dollár?

A történelem nem ismétli önmagát, de az emberi viselkedés igen. Meral Caglayan küzdelme az isztambuli piacon kísértetiesen emlékeztet az 1920-as évek Weimari Köztársaságának jeleneteire. Ott az emberek nem bevásárlólistákat feleztek meg, hanem talicskában tolták az értéktelen papírmárkát, hogy egy vekni kenyeret vegyenek. A kávézókban állítólag az volt a szokás, hogy az emberek két kávét rendeltek egyszerre, mert "amíg a vendég megitta a kávéját, megduplázodott az ára".

Ezek a történelmi epizódok nem csupán gazdaságtörténeti érdekességek; az emberi psziché laboratóriumi esetei. Megmutatják, mi történik, amikor a pénzbe – és kiterjesztve a pénzt kibocsátó kormányba – vetett kollektív hit hirtelen elpárolog. A reakció mindig ugyanaz: csordaszellem-alapú pánik és menekülés egy stabilabbnak vélt eszközbe.

De miért pont a dollárba? Miért lett egyetlen nemzet valutája a világ pszichológiai menedéke?

A válasz 1944-be, egy New Hampshire-i szállodába vezet vissza. Miközben a második világháború még tartott, 44 szövetséges nemzet küldöttei gyűltek össze Bretton Woodsban, hogy megtervezzék a háború utáni globális pénzügyi rendszert. A cél az volt, hogy elkerüljék az 1930-as évek kaotikus, "leértékelési versenyeken" alapuló kereskedelmi háborúit. A megállapodás lényege egy új globális horgony létrehozása volt. Mivel az Egyesült Államok birtokolta a világ aranykészletének kétharmadát, a megoldás kézenfekvő volt: az amerikai dollárt rögzítették az aranyhoz (35 dollár/uncia áron), és mindenki más valutáját a dollárhoz rögzítették.

Ez a rendszer 1971-ben összeomlott, amikor Nixon elnök felfüggesztette a dollár aranyra válthatóságát. A fizikai horgony eltűnt, de a pszichológiai horgony maradt.

A Bretton Woods-i egyezmény egy globális méretű lehorgonyzási torzítást (Anchoring Bias) hozott létre. A világ pénzügyi rendszerét évtizedekig a dollárhoz kalibrálták. A globális kereskedelem, az olajárazás (petrodollár) és a jegybanki tartalékképzés mind a dollár köré épült. Ez a kezdeti horgony egy önfenntartó társadalmi bizonyítékká (Social Proof) vált.

Ma a dollár a globális jegybanki tartalékok közel 60%-át teszi ki, és az összes devizakereskedelmi tranzakció közel 90%-ában érintett. Ez a dominancia már rég nem csupán racionális gazdasági számításokon alapul. A dollár azért a világ tartalékvalutája, mert mindenki más is azt hiszi, hogy az. Egy globális bizalmi háló, a "legkevésbé megkérdőjelezett" eszköz egy bizonytalan világban. Amikor Törökországban vagy Argentínában beüt a válság, az emberek ösztönösen ehhez a pszichológiai horgonyhoz nyúlnak vissza.

II. Fejezet: A „digitális dollárosodás” – A matrac alatti pénz új köntöse

Egy török vagy argentin állampolgár számára azonban a Bretton Woods-i rendszer pszichológiai örökségének megragadása nem egyszerű. A fizikai dollárbankjegyek beszerzése, tárolása és használata nehézkes, kockázatos és gyakran illegális. A kormányok tőkekorlátozásokkal és tiltásokkal próbálják megakadályozni a tőke menekülését. Hogyan lehet ezt a menekülési utat hatékonyabbá, gyorsabbá és mindenki számára elérhetővé tenni?

Itt lép be a kripto-ökoszisztéma, de egészen más módon, mint ahogy azt a korai evangelisták elképzelték. A megoldás nem a Bitcoin lett, amelynek célja egy, a dollártól független pénzügyi rendszer megteremtése volt. A Bitcoin (és más volatilis kriptoeszközök) túl ingadozónak bizonyultak ahhoz, hogy valódi értékmegőrzőként funkcionáljanak egy válságban.

A valódi piaci igényt – a dollárhoz való hozzáférést – a stablecoinok elégítették ki.

Ez a "digitális dollárosodás". A fejlődő országok (Törökország, Latin-Amerika) lakossága a stablecoinokat, elsősorban a Tether-t (USDT) és a USD Coin-t (USDC), nem spekulációra, hanem tiszta értékmegőrzésre használja. Amikor a helyi valutába vetett bizalom összeomlik, az emberek digitális dollárba menekítik a megtakarításaikat.

A Housel-módszer szerinti desztillációval élve: a stablecoin nem egy forradalmi új pénzügyi eszköz. Az egy viselkedési metafora. Ez a 21. századi, globális, blockchain-alapú matrac alatti pénze.

A viselkedés ugyanaz, mint régen. A 2020-as években Isztambulban USDT-t vásárolni a telefonon pontosan ugyanazt a pszichológiai szükségletet elégíti ki, mint az 1980-as években Buenos Airesben fizikai dollárbankjegyeket rejtegetni a padlódeszkák alá. Mindkettő az intézményi bizalom összeomlására adott válasz.

A piaci adatok önmagukért beszélnek. A globális stablecoin piacot 99%-ban a dollárhoz kötött coinok uralják. Eközben az euró-alapú stablecoinok, mint a Circle EURC-je vagy a Tether korábbi EURT-je, piaci részesedése elenyésző. Az Európai Központi Bank (EKB) egyik jelentése szerint az euró részesedése a kriptopiacokon mindössze 0.2%.

Ez a tény tökéletesen alátámasztja az első fejezet pszichológiai tézisét. A kripto-ökoszisztéma nem teremtett új bizalmi horgonyt; egyszerűen importálta a hagyományos világ legerősebb pszichológiai horgonyát: a dollárt.

Sőt, a stablecoinok (mint az USDC és az USDT) elsöprő sikere valójában a Bitcoin eredeti ígéretének (mint tranzakciós pénz) a kudarcát bizonyítja. A piac legdominánsabb felhasználási esete nem a dollártól való függetlenedés lett, hanem a dollárhoz való, cenzúra-rezisztens hozzáférés megteremtése. A kripto paradox módon a globális pénzügyi rendszer legfőbb szimbólumának, a dollárnak a hegemóniáját erősítette meg.

III. Fejezet: Amikor a menedék megremeg – A kockázat alakváltása

Létezik egy alapvető pénzügyi igazság, amely a Housel-féle filozófia magja: "A kockázat az, ami megmarad, miután azt hitted, mindenre gondoltál.".

Amikor az isztambuli Meral úgy dönt, hogy a líráját eladja, és "biztonságos" eurót, dollárt vagy stablecoint vásárol, nem megszünteti a kockázatot. Csupán elcseréli azt.

• Elcseréli: A helyi, jól ismert, krónikus inflációs és politikai kockázatot...
• Valami másra:...egy globális, rejtett, akut partner- és technológiai kockázatra.

Vizsgáljuk meg a menüpontokat és az apróbetűs részeket.

1. Kockázat: A bankban tartott euró (A kontrollcsoport)

Tegyük fel, Meral egy európai bankban helyezi el a pénzét. Ez tűnik a legbiztonságosabb választásnak. Az Európai Unióban a betétek 100 000 euróig betétesenként és bankonként biztosítva vannak. Ez egy erős szabályozói ígéret.

De még ennek a "kockázatmentes" választásnak is két rejtett ára van:

1. A "lassú fagyás" (inflációs kockázat): Az EKB hivatalos célja a 2%-os infláció. Ez nem egy hiba; ez a rendszertervezés része. De ez azt is jelenti, hogy a bankban tartott euró garantáltan elveszíti vásárlóerejének 2%-át minden évben. Ez egy lassú, de biztos értékvesztés.
2. A "hirtelen törés" (banki csődkockázat): A 100 000 eurós limit nemcsak egy védőháló, hanem egy beismerés is: a bankok csődbe mehetnek. Bárki, akinek 100 001 eurója van egyetlen bankban, az az 1 euró erejéig már nem betétes, hanem a bank hitelezője. Ugyanazt a bankcsődkockázatot vállalja, amitől elméletileg menekülni próbált.

2. Kockázat: A "kollektív hit" kockázata (Tether USDT)

A Tether (USDT) a stablecoinok királya. Ez a legnagyobb piaci kapitalizációjú és messze a leglikvidebb eszköz, amelyet szinte minden tőzsde támogat. Ez a piac társadalmi bizonyítéka.

Itt rejlik a viselkedési paradoxon: a piac annak ellenére bízik az USDT-ben, hogy a Tether átláthatósága és fedezetének minősége régóta heves viták tárgya. A múltban szabályozói vizsgálatok kereszttüzébe került, és a mai napig nem egy "Big Four" könyvvizsgáló cég auditálja a tartalékait, csupán egy kisebb cég végez negyedéves "attestációkat".

A Housel-féle magyarázat erre a tiszta csordaszellem. Az USDT azért értékes, mert mindenki más is elfogadja, hogy értékes. A likviditása és hálózati hatása önmagában lett a fedezet. A kockázata tehát nem gazdasági, hanem bizalmi. Egy napon a piac kollektíven úgy dönthet, hogy "a király meztelen". Ez egy hirtelen, katasztrofális, társadalmi alapú kockázat.

3. Kockázat: A "szabályozott" kockázat (USDC és az SVB-incidens)

Ez a cikk központi esettanulmánya. Azért, mert tökéletesen illusztrálja a Housel-féle tézist a rejtett, előre nem látható kockázatokról.

A háttértörténet: A USD Coin-t (USDC) a "biztonságos", "szabályozott" stablecoinnak tartották. A kibocsátója, a Circle, egy szabályozott amerikai fintech cég. A tartalékai átláthatók, havonta auditáltak, és (a cég állítása szerint) 1:1 arányban fedezve vannak készpénzzel és rövid lejáratú amerikai állampapírokkal. Ez volt a TradFi és a DeFi világának tökéletes hídja.

A "Várj, mi van?" pillanat: 2023. március 10-én az amerikai szabályozó hatóságok bezárták a Silicon Valley Bankot (SVB). A piac pánikba esett. Röviddel ezután a Circle, az USDC kibocsátója, hidegzuhanyként ható közleményt adott ki: a USDC-t fedező tartalékok egy jelentős részét, 3.3 milliárd dollárt, az éppen csődbe ment SVB-nél tartották.

A pánik: A piac azonnal reagált. A "legbiztonságosabb", 1:1 arányban fedezett stablecoin hirtelen elvesztette a dollárhoz való kötését (de-peg). Az ára órák alatt 0.87 dollárra zuhant. Azok az emberek, akik a világ másik felén, például Isztambulban, az infláció elől menekülve USDC-t tartottak, hirtelen egy 13%-os veszteséggel néztek szembe. (A kötés végül helyreállt, miután az amerikai kormány bejelentette, hogy minden betétet garantálnak).

Ez az incidens egy filozófiai sokk volt. Bebizonyította, hogy nem létezik a hagyományos pénzügyi rendszertől (TradFi) független "biztonságos" eszköz a kriptóban. A "decentralizált" világ biztonsága egy centralizált, töredékes tartalékolású bank (SVB) fizetőképességén múlt.

Következzék a gondolatmenet, amely összeköti a pontokat:

1. A felhasználó (Meral) elmenekül a török bankrendszer instabilitása elől.
2. A "biztonságos", auditált, amerikai szabályozású USDC-t választja.
3. Az USDC kibocsátója (Circle) a felhasználók dollárjait egy amerikai bankban (SVB) tartja.
4. Az amerikai bank csődbe megy egy klasszikus, 20. századi bankpánik miatt.
5. A felhasználó (Meral) Isztambulban ugyanattól a banki csődkockázattól szenved veszteséget, amiről azt hitte, hogy éppen elkerülte.

A Housel-féle tanulság egyértelmű: A kockázatot átnevezték (inflációs kockázatról partnerkockázatra), de nem szüntették meg. A felhasználó, anélkül, hogy tudott volna róla, öntudatlanul fogadást kötött a kaliforniai regionális bankrendszer stabilitására.

IV. Fejezet: Az európai kísérlet – lehet-e szabályokkal bizalmat építeni?

A címben szereplő harmadik opció az "Euró". A III. fejezetben láttuk, hogy a banki euró is hordoz kockázatokat. De mi a helyzet a digitális euróval? Miért nem "digitális eurósodásról" beszélünk?

Az ok kettős. Egyrészt, ahogy az I. fejezetben tárgyaltuk, a globális pszichológiai horgony a dollárhoz van rögzítve. Másrészt, ahogy az forrás is utal rá, az EKB korábbi negatív kamatpolitikája éveken keresztül büntette az euró készpénzben tartását. Ez nem tette vonzóvá egy euró-alapú stablecoin felépítését sem a kibocsátók, sem a felhasználók számára. Az eredmény egy marginális piac, ahol az euró-alapú coinok részesedése elenyésző.

Európa azonban felismerte ezt a lemaradást, és ahelyett, hogy piaci erővel próbálna versenyezni, egyedülálló fegyverét vetette be: a szabályozói erőt.

Európa válasza a dollár-dominanciára és a kripto-káoszra a MiCA (Markets in Crypto-Assets) rendelet. Ez egy átfogó jogi keretrendszer, amely lényegében egy kísérlet a bizalom törvényi úton történő megteremtésére. Míg a stablecoinok többsége a "vadnyugaton" született, a MiCA egy "civilizált" keretet kíván nyújtani.

A rendelet egyértelmű, szigorú szabályokat ír elő a stablecoin-kibocsátók (az úgynevezett EMTs - E-Money Tokens) számára. Többek között teljes körű, 1:1 arányú tartalékolást ír elő, szigorú auditokat és tőkemegfelelési követelményeket támaszt. A cél az SVB-hez hasonló esetek és a Terra/LUNA-típusú összeomlások megakadályozása.

Ez a szabályozói lépés tökéletes Housel-féle esettanulmányt teremtett arról, hogyan változtatja meg a szabályozás a piaci szereplők viselkedését. A két legnagyobb eurós stablecoin, az EURT és az EURC sorsa tökéletesen mutatja ezt:

1. Az áldozat (EURT): A Tether (az USDT kibocsátója) 2024 novemberében bejelentette, hogy kivezeti az EURT nevű eurós stablecoinját a piacról. A hivatalos indoklás a MiCA volt. Egy olyan terméknél, amelynek alacsony volt az elfogadottsága és piaci kapitalizációja (körülbelül 27 millió dollár), a MiCA-nak való megfelelés költsége és komplexitása "nem érte meg a fáradságot".
2. A stratéga (EURC): A Circle (az USDC kibocsátója) ezzel szemben pontosan az ellenkező utat választotta. Tudatosan a MiCA-kompatibilitás útjára lépett az EURC-vel. A Circle a szabályozást nem tehernek, hanem marketingeszköznek tekinti. A MiCA-megfelelőség lett az EURC legfőbb "selling point"-ja, egy eszköz a bizalom jogi úton történő felépítésére.

A MiCA ezzel egy kétpólusú bizalmi piacot teremt a kripto világában. A jövőben a felhasználó választása már nem csupán a "dollár" és az "euró" között fog eldőlni, hanem két, egymással versengő bizalmi filozófia között:

1. A "vadnyugati" bizalom (pl. USDT): szabályozáson kívüli, de a piac által (a csordaszellem és a likviditás által) igazolt eszközök. A bizalom forrása: hálózati hatás.
2. A "szabályozott" bizalom (pl. EURC): MiCA-kompatibilis, auditált, törvényi védelem alatt álló eszközök. A bizalom forrása: jog és intézmények.

Látható, hogy Amerika (az USDC/SVB-esettel) és Európa (a MiCA-val) ugyanarra a problémára – a bizalom hiányára – adnak ellentétes kulturális válaszokat. Az amerikai modell a piaci innovációra épít, ami magában foglalja a látványos kudarcokat és az azokra adott gyors, piaci vagy állami (FED) válaszokat. Az európai modell a szabályozói óvatosságra és a lassú, de elméletileg stabilabb intézményépítésre helyezi a hangsúlyt.

Konklúzió: a 100 000 Eurós kérdés – kockázatvállalás vagy kockázatválasztás?

Térjünk vissza Meralhoz az isztambuli piacon. A célunk, a Housel-módszer szellemében, nem az, hogy megmondjuk neki a "helyes" választ. Ilyen nem létezik. A cél az, hogy megvilágítsuk a választási lehetőségei mögött rejlő, rejtett kompromisszumokat.

A Housel-féle bölcsesség nem a jövő megjósolásáról szól, hanem az alázatról. A devizakitettség kezelése nem a kontroll hiábavaló hajszolásáról (ami illúzió), hanem a felkészültségről és a kompromisszumok megértéséről szól. Nincs "kockázatmentes" választás; csak választott kockázat van.

A kérdés tehát nem az, hogy "euró, dollár vagy stablecoin?". A valódi kérdés az, hogy: Melyik rejtett kockázati profilt választjuk?

• Választom a helyi valutát, és ezzel elfogadom a biztos, lassú (vagy gyors) értékvesztés inflációs és politikai kockázatát.
• Választom a banki eurót, és ezzel elfogadom a lassú inflációs kockázatot, valamint a 100 000 euró feletti banki csődkockázatot.
• Választom a "vad" stablecoint (USDT), és ezzel az inflációs kockázatot elcserélem egy átláthatatlan, társadalmi bizalmon alapuló partnerkockázatra.
• Választom a "szabályozott" stablecoint (USDC), és ezzel az inflációs kockázatot elcserélem a hagyományos bankrendszer (pl. SVB) rejtett rendszerkockázatára.
• Választom az "európai" stablecoint (EURC), és ezzel az inflációs kockázatot elcserélem az európai bürokrácia és a szabályozás iránti bizalomra, valamint egyelőre elfogadom az alacsony likviditás kockázatát.

Az alábbi táblázat ezt a választási mátrixot desztillálja le. Nem technikai adatokat hasonlít össze, hanem a mögöttes emberi kompromisszumokat és viselkedési analógiákat mutatja be.

A stabilitás ára: rejtett kockázatok fordítási mátrixa

A kripto nem szüntette meg a pénz pszichológiáját; csak egy új, globális színpadot adott ugyanannak az ősi drámának. A stabilitás soha nem egy technológiai termék volt. Mindig is egy törékeny, kollektív emberi hit volt. A jövő pénzügyi rendszere – legyen az euró, dollár vagy stablecoin – nem azon fog múlni, hogy melyiknek a legjobb a kódja, hanem azon, hogy melyik tudja a leghatékonyabban kezelni a legalapvetőbb emberi érzelmet: a félelmet.

Ha kedvet kaptál a Bitcoin vásárláshoz, kattints IDE.

Ez a blogcikk / poszt / hír nem minősül pénzügyi tanácsadásnak vagy befektetési ajánlásnak. Azt itt leírtak pusztán edukációs és ismeretterjesztő célt szolgálnak. A kriptovaluták árfolyama rendkívül volatilis, árfolyamuk rövid idő alatt drasztikusan képes emelkedni vagy esni, ezért befektetési céllal történű vásárlásuk kockázatos. Mielőtt bármilyen pénzügyi döntést hoznál, tájékozódj alaposan, mérlegeld pénzügyi helyzeted és kockázatvállalási képességed.